【国君宏观】疫情达峰与修复快于预期——2022年12月经济数据预测

导读

12月大面积感染造成的劳动力暂时“减员”对基本面造成较大冲击，生产料将转负，制造业、基建投资在高基数作用下也有所回落，消费、出口进一步下滑。受地方债规模持续退坡、企业债发行低迷以及居民端信贷不足的拖累，12月新增社融弱于同期，企业中长贷、票据融资成为主要支撑项。

摘要

1、实体经济数据预测：

1）GDP：疫情对经济供需两端的影响逐月加深，但12月底一线城市已开启修复，Q4整体好于Q2，预计同比增速1.4%。

2）生产：12月PMI生产环比大幅回落，高频指标普遍同比负增，预计12月同比增速为-1.5%。

3）投资：12月房屋建筑PMI显示地产投资跌幅有望企稳，制造业和基建在高基数作用下同比回落，预计全年投资增速5.3%。

4）消费：疫情继续压制服务业，制约消费场景，实物消费增速放缓，预计12月社零同比增速-6.9%。

2、价格数据预测：

1）CPI：预计12月同比1.7%，较11月回升0.1个百分点。猪肉、牛肉等价格均低于季节性，但受基数效应影响，预计CPI同比读数小幅回升。疫情扰动之下，预计12月消费整体仍然较弱，核心CPI维持低位。

2）PPI：预计12月同比-0.1%，较11月回升1.2个百分点。国际方面，受海外衰退预期影响，原油价格明显下跌，带动国内柴油、化工品价格明显下跌。但国内方面，动力煤、螺纹钢、铝等价格有所上涨。

3、金融数据预测：

1）新增信贷：12月信贷新增规模弱于同期，约为10000亿元。结构上看，信贷投放仍延续8月以来的分化趋势，企业中长期贷款在政策推动下继续回升，而居民端信贷维持低迷。此外，内生融资需求不足背景下，银行票融冲量加剧，对信贷起到支撑作用。

2）新增社融：预计12月新增社融约1.3万亿，增速9.8%。除了企业中长贷外，信托贷款也是支撑社融的一大因素，成为多增的主要贡献项。受近期债市调整影响，反映内生融资需求的企业债融仍偏弱，政府债持续退坡。

3）M1、M2增速：考虑到疫情反复，线下消费疲弱以及居民端的商品房销售增速降幅扩大，预计12月M1同比为4.2%，较11月M1（4.6%）同比回落0.4%；同时，考虑到财政存款以及理财赎回压力有所缓释，预计12月M2同比11.9%，较11月M2同比下滑0.5%。M1-M2剪刀差为7.7%，较11月剪刀差（7.8%）基本持平。

4、贸易数据预测：

1）出口：预计12月增速将为-12.9%。12月美欧PMI在荣枯线以下继续下跌，海外经济景气度回落；PMI新出口订单仍远低于荣枯线，高频指标普遍走弱。

2）进口：预计12月进口增速将为-9.9%，贸易顺差为742亿美元。价格对进口增速支撑回落，生产继续走弱，进口整体回落。

5、风险提示：疫情风险超预期；政策发力不及预期。

正文

1.实体经济预测

1.1 GDP：大面积感染经济承压，预计四季度增速1.4%

供给端来看，疫情对工业和服务业冲击程度逐月加深，12月PMI数据显示基本面受影响程度与4月基本相当，工业增加值大概率转负，服务业生产指数下滑加深；需求端来看，消费由于疫情承压，制造业、基建在高基数下同比出现回落，地产投资创年内新低，出口也出现加速下滑趋势。从我们构建的10-11月月度GDP指标来看，四季度GDP可能是继二季度以来又一低点，但12月底一线城市已开启经济修复，四季度整体好于二季度，预计增速在1.4%左右。

1.2 生产：疫情冲击下逐月下行，预计12月增速为-1.5%。

（1）12月PMI生产为44.6%，较上月大幅回落3.2个百分点，环比动能明显下降，11-12两月环比累计下行幅度与4月基本持平。

（2）从高频指标看，12月生产端普遍同比负增长，PTA开工率同比下降10.1%，较上月跌幅扩大6.0个百分点；螺纹钢开工率同比下降4.5%；钢胎开工率同比下降8.2%。（3）综上，12月工业增加值增速预计下降至-1.5%。

1.3 投资：地产跌幅企稳，制造业、基建小幅回落，预计全年增速5.3%

（1）房地产：地产销售仍在继续下滑，12月30城商品房销售面积同比下降25.3%，降幅较上月小幅扩大0.7百分点；房屋建筑PMI环比小幅下降，但与季节性平均相比差距有所减小，投资跌幅可能有所企稳。预计全年增速-10.2%。

（2）制造业：12月受疫情影响，高技术制造业EPMI出现回落，且21年同期基数较高，预计制造业投资同比增速有所下滑，全年增速9.0%。

（3）基建：12月土木工程PMI环比明显下降，大面积感染造成的劳动力暂时“减员”可能是拖累基建施工进度的主要原因，预计全年统计局口径基建同比8.8%。

（4）综上，预计全年固定资产投资增速为5.3%。

1.4 消费：月末大城市疫情相继达峰，预计12月增速为-6.9%。

（1）价格方面，猪肉价格同比涨幅明显收窄（+22.0%，前值+41.2%），蔬菜价格同比跌幅收窄（-10.0%，前值-24.7%），水果价格同比涨幅基本持平（+11.9%，前值+11.6%）。

（2）实物消费方面，12月前三周乘用车零售同比增长6.1%，较上月增速小幅下降。

（3）服务业PMI大幅回落并明显弱于季节性，预计线下消费活动将拖累社零。

（4）综合各项因素，预计12月社零增速为-6.9%。

2.价格数据预测

2.1 12月CPI同比涨幅预计降至1.7%

预计12月CPI同比涨幅升至1.7%，主要受基数效应影响，猪肉、牛肉、羊肉、鲜果等价格均不及季节性。

（1）猪价跌幅较大。12月猪肉平均批发价环比跌幅扩大至13.5%，低于季节性。往后看，猪周期上行叠加季节性，猪肉价格可能仍存在上涨压力。

（2）牛肉价格小幅下跌，羊肉价格基本持平，均弱于季节性，水产品价格小幅走高，略强于季节性。12月牛肉环比下跌0.1%，羊肉环比上涨0.1%，均弱于季节性，大带鱼价格环比上涨0.6%，小幅强于季节性。

（3）蔬菜和鲜果价格环比上涨，蔬菜价格小幅强于季节性，鲜果价格小幅弱于季节性。12月，28重点检测蔬菜价格环比上涨8.8%，7种重点监测水果价格环比上涨3.5%。

（4）受海外需求走弱影响，国际油价环比下跌，12月布伦特原油均价环比下跌11.5%，国内油价跟随下跌，汽油价格环比下跌5.9%，柴油价格环比下跌8.5%。

（5）12月CPI翘尾因素预计约为0.0%，新涨价贡献预计达到1.7%。

2.2 12月PPI同比涨幅预计回升至-0.1%

12月份，国内外大宗品价格走势分化，同时受2021年基数影响，预计12月PPI同比涨幅回升至-0.1%。

（1）12月PMI出厂价格指数和主要原材料购进价格指数小幅回升，其中出厂价格指数回升1.6个百分点至49.0，主要原材料购进价格指数回升0.9个百分点至51.6。

（2）国内外大宗商品价格走势分化。国际方面，受海外需求走弱影响，国际油价环比下跌，12月布伦特原油均价环比下跌11.5%。国内方面，主要大宗商品价格上涨，其中动力煤环比上涨18.4%，螺纹钢上涨1.0%，铝上涨1.9%，铜上涨0.6%，但柴油和化工品等受国际油价下跌影响，环比分别下跌6.5%和1.3%， 

（3）预计12月PPI翘尾因素贡献0.0个百分点，新涨价因素贡献-0.1个百分点。

3.金融数据预测

3.1 信贷新增规模约为1.0万亿元，结构分化延续，企业端优于居民端

预计12月信贷新增规模约为1.0万亿元，同比少增1300亿元。从季节性看，12月份为信贷小月，但受疫情冲击影响，稳增长压力加剧，宽信用基调未变，信贷规模仍有政策支撑。结构上看，信贷投放将延续8月以来的分化趋势，企业中长期贷款在政策推动下继续回升，而居民端信贷维持低迷。

居民端：1）短贷方面，预计新增约为-100亿元，同比少增257亿元。汽车销售逐步回暖，根据WIND和乘联会数据，12月4周乘用车日均零售销量分别为3.0万、5.4万、7.7和9.0万辆，同比增速分别为-24%、5%、18%和13%，较11月四周增速明显回升。《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（“新十条”）的出台叠加冬季面临感染高峰压力，新冠感染人数再度抬升，12月主要城市地铁客运量延续11月态势继续走弱。随着较早开放的城市感染率陆续达峰，12月底部分城市地铁客运量触底回升。截至12月29日，北京、上海、广州、深圳地铁客运量同比分别下滑52%、62%、41%和43%，较11月同比降幅有所收窄。12月防疫政策调整“小步快走”，疫情多点散发、消费情景受限，预计短贷仍维持疲弱态势，低于季节性水平；2）居民中长贷方面，预计新增1000亿元，与去年同期相比少增2558亿元。截至12月31日，30大中城市商品房成交面积约为1423万平方米，同比减少22%，其间周度的同比增速一度跌入负增长30-40%区间。供给端看，继地产开发融资三支箭，12月“内保外贷”第四支箭落地，即银行为房企提供境外融资改善房企境外信用情况，尤其是房企美元债违约问题。需求端政策的积极导向也逐步明确，12月东莞全域放开住房限购。但是，囿于疫情冲击，地产需求端持续低迷，预计居民中长贷维持同比少增趋势。

企业端：1）中长贷方面，预计约5300亿元左右，同比多增1900亿元。12月，宽信用政策继续发力，融资需求未明显改善背景下，政策着力点仍是企业端。12月7日，中央经济工作会议强调货币政策“精准有力”，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。由此，需求收缩、地产颓势要求货币政策边际加码，更加“有力”，宽信用基调不变。12月20日，人民银行行长易纲主持召开会议，传达学习中央经济工作会议精神，指出“充分发挥货币信贷政策工具功能，有力支持恢复和扩大消费、重点基础设施和符合国家发展规划重大项目建设”，“要发挥好设备更新改造再贷款、保交楼贷款支持计划等政策工具效能，引导金融机构加大信贷投放，支持稳增长、稳就业、稳物价”。12月21日，国常会进一步要求落实支持刚性和改善性住房需求和相关16条金融政策，各地信贷政策积极落地。12月27日，银保监会党委书记、主席郭树清主持召开会议，学习中央经济工作会议和中央农村工作会议精神，指出“优化消费金融产品服务，鼓励新能源汽车、绿色家电等大宗商品消费，促进居住消费提升，为新型消费和服务消费提供信贷支持”，并“支持绿色转型发展，推动绿色信贷规模持续增长”。综合来看，12月企业中长期贷款在政策助力下仍会维持同比多增态势。结构上看，政策性开发性金融工具支撑的基础设施领域、设备更新再贷款推动的制造业以及政策托底的地产领域仍是新增信贷仍是主要支撑力量。

2）企业短贷和票据融资方面，预计合计新增约3200亿元，高于去年同期水平。票据融资方面，作为观察信贷投放的关键指标，12月份1M票据转贴利率维持在1%以下，一度维持在零利率水平，指向内生融资需求不足，信贷投放有所放缓，票融冲量加剧。月底，票据利率反弹，或表明月底信贷冲量，预计企业表内票据融资新增约5100亿元，同比多增1000亿元；短贷方面，约-1900亿元，同比多减850亿元，2022年12月由于大规模感染导致劳动力暂时“减员”，企业生产经营活动下行幅度加深，企业短贷低于季节性水平。

综上，新增信贷角度，企业短贷与票融3200亿，企业中长贷5300亿元，居民短贷-100亿元，居民中长贷1000亿元，合计约1.0万亿；同比变动角度，企业端合计同比多增2100亿，居民端合计同比少增2800亿。

3.2 预计新增社融约1.3万亿，社融存量同比增速为9.8%

预计2022年12月新增社融约13000亿元，同比少增10682亿元。社融存量同比增速为9.8%，较11月下滑0.2%。除了企业中长贷外，信托贷款也是支撑社融的一大因素，成为多增的主要贡献项。受近期债市调整影响，反映内生融资需求的企业债融仍偏弱，同时政府债持续退坡。

12月社融口径贷款较全口径相差较大，约为0.95万亿，同比减少850亿元，这主要是受非银贷款的影响。

企业债方面，截至12月31日，根据WIND统计的非金融债务融资工具，12月份，企业债净融资为-6578亿元，相同口径下2021年同期企业债净融资为1972亿元。社融数据中2021年12月企业债券融资为2167亿元。因此，我们根据误差调整判断，2022年12月企业债券融资总量约-2500亿元左右，同比减少4700亿元。企业股票融资方面，根据WIND统计的每月IPO、增发、配股、优先股募集资金显示，12月新增股票融资约1852亿元。

表外三项方面，2022年12月存量信托非标压降放缓延续1-11月节奏，同时考虑到12月信托到期规模较大，预计信托贷款新增规模减少约500亿，较2021年11月同比少减约4000亿。考虑到截至10月末政策性开发性金融工具已投放7400亿，后续投放节奏可能放缓，委托贷款将有所回落，预计12月新增委托贷款-100亿元，较2022年11月相对持平。此外，12月新增未贴现承兑汇票预计减少2000亿元。三项合计减少2600亿元，同比增加3788亿元。

政府债融方面，1）国债方面，根据WIND统计，2022年12月新增国债净融资额2005亿元，同比减少约4585亿元。2）地方债方面，12月份地方债净融资额为254亿元，同比减少2609亿元。整体政府债券净融资约2260亿，同比减少约9415亿。12月政府债同比大幅下降的原因在于地方债发行节奏减缓，22年地方专项债3.65亿的限额于6月已基本发放完成，且824国常会新增5000亿限额已于10月集中发行。叠加2021年专项债发行节奏后置，12月政府债融基数较高。

由此，表内信贷部分约0.95万亿，整体政府债券净融资2260亿，企业债券净融资-2500亿，表外三项合计新增-2600亿，股票融资1850亿，纳入资产支持证券、贷款核销等调整项后，12月新增社融合计约1.3万亿，低于去年同期。

3.3 M1-M2剪刀差持平，实体需求缓慢修复

M1与实体经济活跃度更为匹配，考虑到疫情反复，线下消费疲弱以及居民端的商品房销售增速降幅扩大，预计12月M1同比为4.2%，较11月M1（4.6%）同比回落0.4%；同时，考虑财政存款以及理财赎回压力有所缓释，预计12月M2同比11.9%，较11月M2同比下滑0.5%。M1-M2剪刀差为7.7%，较11月剪刀差基本持平。

4.贸易数据预测

4.1 出口：外需持续回落，预计12月出口增速将为-12.9%（按美元计）

（1）基本面看，12月美国PMI继续回落，欧洲PMI小幅回升，但整体来看，海外经济景气度整体继续回落，外需进一步走弱。

（2）可比国家看，韩国12月出口增速-9.5%（前值-14.0%），越南12月出口增速下降至-14.1%（前值-1.3%）。

（3）国内PMI新出口订单在荣枯线以下继续下跌。

（4）高频数据来看，集装箱运价指数继续快速下降。综合各项因素，预计12月出口动能延续回落，增速为-12.9%。

4.2 进口：生产继续回落，预计12月进口增速将为-9.9%（按美元计）

（1）国内来看，12月生产端高频数据继续回落，PMI生产在荣枯线以下继续下跌，生产端预计有所回落。

（2）价格因素看，12月主要进口大宗商品同比多数下跌或涨幅收窄，整体对进口增速支撑回落。

（3）12月国内进口PMI荣枯线以下继续下降。综合各方面因素，预计12月进口增速为-9.9%。贸易顺差为742亿美元。

5.风险提示

疫情风险超预期；政策发力不及预期。

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